Stabilité affichée, risques cachés : le paradoxe des (cryptoactifs) « stablecoins »

information fournie par The Conversation •04/11/2025 à 08:40

(Crédits: Adobe Stock)

Présentés comme des ponts entre la finance traditionnelle et l'univers des cryptoactifs, les « stablecoins » (jetons indexés) prétendent révolutionner la monnaie et la finance. Pourtant, ils portent en germe une double menace : la fragilisation de l'ordre monétaire, fondé sur la confiance, et de l'ordre financier, en créant de nouveaux canaux de risque.

Les « stablecoins » sont des « jetons qui ont pour objectif de pallier la forte volatilité des cryptoactifs traditionnels grâce à l'indexation de leur valeur sur celle d'une devise ou d'un panier de devises (dollar, euro, yen) dans un rapport de 1 : 1, ou encore sur une matière première (or, pétrole) » ainsi que nous l'expliquons dans notre ouvrage avec Nadia Antonin. Pour chaque unité de stablecoin émise, la société émettrice conserve en réserve une valeur équivalente, sous forme de monnaie fiduciaire ou d'actifs tangibles servant de garantie.

On peut distinguer trois types de stablecoins en fonction du type d'ancrage :

• Les stablecoins centralisés, où l'ancrage est assuré par un fonds de réserve stocké en dehors de la chaîne de blocs (off chain).
• Les stablecoins décentralisés garantis par d'autres cryptoactifs, où le collatéral est stocké sur la chaîne de blocs (on chain).
• Les stablecoins décentralisés algorithmiques.

Fin octobre 2025, la capitalisation de marché des stablecoins atteint 312 milliards de dollars (plus de 269 milliards d'euros), dont 95 % pour les stablecoins centralisés. Nous nous concentrons sur ces derniers.

Genius Act vs MiCA

Concernant la composition des réserves, les réglementations diffèrent selon les pays. La loi Genius, adoptée par le Congrès des États-Unis en juillet 2025, dispose que chaque stablecoins de paiement doit être garanti à 100 % par des actifs liquides, principalement des dollars américains, des bons du Trésor ou des dépôts bancaires. Il prévoit également des rapports mensuels détaillés et un audit annuel obligatoire pour les grands émetteurs.

Dans l'Union européenne (UE), le règlement MiCA impose des conditions beaucoup plus strictes. Il exige que les actifs soient entièrement garantis par des réserves conservées dans des banques européennes et soumis à des audits indépendants au moins deux fois par an.

Stabilité du système monétaire fragilisée

Crypto-actifs. Une menace pour l'ordre monétaire et financier, par Céline et Nadia Antonin. Economica, Fourni par l'auteur
Bien que plus « stables » en apparence que d'autres cryptoactifs, les stablecoins échouent à satisfaire les trois principes qui, selon la littérature monétaire institutionnelle, définissent la stabilité d'un système monétaire : l'unicité, l'élasticité et l'intégrité.

Historiquement, le principe d'unicité garantit que toutes les formes de monnaie – billets, dépôts, réserves… – sont convertibles à parité, assurant ainsi une unité de compte stable. Les stablecoins, émis par des acteurs privés et non adossés à la monnaie centrale, mettent fin à cette parité : leur valeur peut s'écarter de celle de la monnaie légale, introduisant un risque de fragmentation de l'unité monétaire.

Le principe d'élasticité renvoie à la capacité du système monétaire à ajuster l'offre de liquidités aux besoins de l'économie réelle. Contrairement aux banques commerciales, qui créent de la monnaie par le crédit sous la supervision de la banque centrale, les émetteurs de stablecoins ne font que transformer des dépôts collatéralisés : ils ne peuvent ajuster la liquidité aux besoins de l'économie.

Le principe d'intégrité suppose un cadre institutionnel garantissant la sécurité, la transparence et la légalité des opérations monétaires. Les stablecoins échappent à la supervision prudentielle, exposant le système à des risques de blanchiment, de fraude et de perte de confiance.

La question des réserves

L'existence et la qualité des réserves sont fragiles. Il faut garder à l'esprit que les actifs mis en réserve ne sont pas équivalents à la monnaie banque centrale : ils sont exposés aux risques de marché, de liquidité et de contrepartie.

Aux États-Unis, les émetteurs (comme Tether ou Circle) publient des attestations périodiques, mais ne produisent pas d'audit en temps réel. Rappelons qu'en 2021, Tether s'était vu infliger une amende de 41 millions de dollars (plus de 35 millions d'euros) par la Commodity Futures Trading Commission des États-Unis, pour avoir fait de fausses déclarations sur la composition de ses réserves. Les réserves sont souvent fragmentées entre plusieurs juridictions et déposées dans des institutions non réglementées.

Le modèle économique des émetteurs de stablecoins repose sur la rémunération de leurs réserves. Il va de soi qu'ils n'ont aucun intérêt à détenir des actifs sûrs et à faible rendement. Imaginons que survienne une annonce qui sèmerait le doute sur la qualité des réserves. En l'absence d'accès aux facilités de la banque centrale ou à une assurance-dépôts, une perte de confiance se traduirait mécaniquement par une panique et un risque de perte d'ancrage.

Cette fragilité mine l'une des fonctions essentielles de la monnaie : la réserve de valeur.

Instrument de dollarisation et de colonisation monétaire

Les stablecoins apparaissent comme un instrument de dollarisation et une menace pour la souveraineté monétaire des États. En 2025, 99,0 % des stablecoins sont adossés au dollar en termes de capitalisation de marché. En diffusant des stablecoins adossés au dollar dans les économies émergentes ou faiblement bancarisées, les stablecoins favorisent une dollarisation numérique qui érode la souveraineté monétaire des banques centrales.

Pour l'UE, le risque est celui d'une colonisation monétaire numérique : des systèmes de paiement, d'épargne et de règlement opérés par des acteurs privés extra-européens. Les stablecoins conduisent également à une privatisation du seigneuriage – la perception de revenus liés à l'émission de monnaie, normalement perçus par la Banque centrale européenne (BCE). Les émetteurs de stablecoins captent la rémunération des actifs de réserve sans redistribuer ce rendement aux porteurs. Ce modèle détourne la fonction monétaire : la liquidité publique devient une source de profit privé, sans contribution à la création de crédit ou à l'investissement productif.

Risque de crise financière systémique

L'interconnexion entre stablecoins et finance traditionnelle accroît le risque systémique. En cas de perte de confiance, un mouvement de panique pourrait pousser de nombreux détenteurs à échanger leurs stablecoins, mettant en péril la capacité des émetteurs à rembourser. Or, les détenteurs ne sont pas protégés en cas de faillite, ce qui renforce le risque de crise systémique.

Le marché des stablecoins est très lié au marché de la dette souveraine états-unienne. La demande supplémentaire de stablecoins a directement contribué à l'augmentation des émissions de bons du Trésor à court terme (T-bills) aux États-Unis et à la baisse de leur rendement. La liquidation forcée de dizaines de milliards de T-bills perturberait le marché états-unien de la dette à court terme.

Risque de crédit et de fraude

Les stablecoins accroissent le risque de crédit, car comme les autres cryptoactifs, ils offrent un accès facilité à la finance décentralisée. Or, les possibilités d'effets de levier – autrement dit d'amplification des gains et des pertes – sont plus forts dans la finance décentralisée que dans la finance traditionnelle.

Mentionnons le risque de fraude : selon le Groupe d'action financière (Gafi), les stablecoins représentent désormais la majeure partie des activités illicites sur la chaîne de blocs, soit environ 51 milliards de dollars (44 milliards d'euros) en 2024.

Les stablecoins fragilisent la souveraineté des États, introduisent une fragmentation monétaire et ouvrent la voie à de nouvelles vulnérabilités financières. Pour l'Europe, l'alternative réside dans le développement d'une monnaie numérique de banque centrale, où l'innovation se conjugue avec la souveraineté. La vraie innovation ne réside pas dans la privatisation de la monnaie, mais dans l'appropriation par les autorités monétaires des outils numériques.

Auteur: Céline Antonin Chercheur à Sciences Po (OFCE) et chercheur associé au Collège de France, Sciences Po

Cet article est issu du site The Conversation